09年投资策略前瞻兼并重组掘金之路橡胶密封

09年投资策略前瞻：兼并重组 掘金之路

09年的投资机会主要来自于“内需、消费、兼并”三大主线，并购重组将成为未来投资的一大主题，需要投资者慧眼掘金。

国务院近期已组织有关部门正在制定两大规划：一是扩大内需的十条规划，将去年出台的扩大内需的十条措施进一步具体和丰富;二是十个重要产业的调整和振兴规划，钢铁业和汽车业的规划已经制定出来，其他规划正在加紧制定，这些规划既着眼于解决当前的实际问题，又着眼于产业的长远发展，成熟一个，执行一个。产业振兴规划出台后，分析人士认为，中国产业内部可能会加速兼并与重组。近日钢铁板块和汽车板块在A股市场也是领涨大盘，显示市场对十大产业振兴规划的期待。与此同时，首创股份与中国工商银行北京分行和北京产权交易所签署“水处理项目并购贷款意向协议”，并因此成为首家签订企业并购贷款协议公司，昨日开盘便封于涨停。方正证券认为，随着今后并购贷款规模逐步扩大，一些现金流稳定、业绩波动较小的基础设施、高速公路等行业上市公司，尤其一些行业龙头公司，将会成为下一步可以获得并购贷款的首选品种。这对于具有并购重组预期的上市公司也将带来积极影响，其中行业龙头之间的强强联合获得并购贷款的机会会更大。

“并购”也是西方企业增长壮大的重要手段，美国贝恩公司是领先的全球并购咨询公司，他们分析了过去美国欧洲和日本11049起并购行为，得出以下结论，值得参考。其研究结果表明，经常收购的公司比不进行收购的公司业绩更好，为股东创造更多的价值。比如可口可乐，富国银行，五一银行，美敦力，强生，英特尔，卡狄诺，家乐福，巴斯夫，联合利华，达能等都是成功的经常性收购者。特别是在整体经济和行业增长放缓时，并购可能是创造成长的重要选择。其研究结果还表明，不仅收购频率很重要，对于经常性收购者来说，经济周期的连贯性也很重要，最成功的收购者就像共同基金定投一样，在经济周期萧条和繁荣时候会保持持续交易(具有长期并购和发展的战略目标，不受经济周期影响)。进一步划分，把收购者分为持续性收购者(不理会经济周期的持续收购)，衰退期收购者(衰退期加大收购)，扩张期收购者(经济扩张期大力收购)，复苏期收购者(在萧条和增长交替期进行收购)，研究结果表明持续性收购者业绩最好，其次为萧条期收购者。关于并购规模，研究表明，交易回报率最高的企业收购的企业一般只是自己公司规模的较小部分(意味着强强联合的收购反而不好)。

频繁收购者的业绩更佳

“危”中寻“机”做大做强

尽管通过并购重组，被并购者很可能改头换面或效益提升，但毕竟是被动性的，且其未来价值面临较大的不确定性。与之相比，投资于主动出击的并购者，即关注做大做强型并购重组相关的上市公司，能够获取更大的安全边际。西南证券认为，未来的并购机会更多地属于各个行业中货币充裕、实力强大的龙头企业，原因有五：首先，随着金融风暴的余响与冲击效果渐显，实体经济中的困难开始慢慢呈现，由于抗风险能力等方面的差异，行业龙头企业与中小公司间开始出现分化，个别中小企业甚至可能产生资金链断裂等极端情况，这使得行业并购整合成为必要;其次，由于龙头企业往往融资渠道多元化、资金相对充裕并且经营管理得当，从而为主导行业内的并购整合提供了对价与管理基础;第三，近期不论国务院关于当前金融促进经济发展的若干意见，还是证监会官员的讲话，都包括了要“支持有条件的企业利用资本市场开展兼并重组”、“积极推动市场并购重组”等相关内容，这表明政府会适时通过并购重组来提高产业集中度、促进行业整合和加快产业升级的决心与政策导向，在这过程中，行业龙头企业将大有可为;第四，由于自身实力深厚与信誉卓著，在具体操作中的诸如并购贷款及行政审批等方面，行业龙头企业也有着得天独厚的优势;最后，随着A股市场估值区间的下行，进一步带动产权市场诸多标的企业价值的低估，为行业龙头的并购扩张提供了动力。

并购重组从“三条主线”展开

中信建投认为围绕上市公司的并购重组将主要从以下三条主线展开。一是央企和地方国资委所属上市公司进行的资产重组，二是基于行业发展需要，企业自发进行行业内的垂直整合和行业间的并购。三是在当前直接IPO融资困难和"保壳"需求下，围绕ST类壳公司进行的并购重组。三种类型情况不同，风险与收益亦存在差异。

第一主线，央企整合将是我国股市未来一段时间的持续热点。据统计，2007年底央企总资产达到14.79万亿元，净资产6.58万亿元，而央企旗下上市公司总资产仅为4.3万亿元，净资产1.3万亿元，由此来看，央企的未上市资源足够丰富。其次，作为目前国资委的一项重点任务，到2010年，中央企业将从现有155家缩减为80到100家。与此同时，国资委将考虑逐步引入市值作为央企业绩考核指标，在此背景下，各央企集团有通过资本市场尽快做大做强的冲动，很可能加大对旗下上市公司实施资产注入的力度。再次，国有资产拥有绝对控制地位的行业易发生资产重组，建议重点关注军工、电网电力、石油石化、电信、煤炭、航运等行业的央企整合与重组。

第二条主线，在经济周期下行，股市估值大幅降低的情况下，产业资本进入金融市场进行并购重组成为现实选择，重点关注周期性行业中的钢铁、水泥、汽车，交通运输等跌破重置成本的企业，以及资产重估类公司，如商业零售，部分公司的股价相对净资产溢价的幅度普遍不高，但却拥有大量自有物业资产，其市场价值远超账面价值，使得相关公司的真实价值存在被低估的可能。

第三条主线，由于上市制度等原因，壳资源历来是稀缺资源，而在目前市场状况下IPO进程已经显著放缓，通过借壳实现股权的上市流通和进行再融资成为现实选择，我们认为在选择此类投资机会上，应该选择股本较小股权结构简单、单位净资产较高、债权债务清晰、整体价格便宜、控股股东为地方国资的上市公司，但要注意此类机会更难把握，投资者需谨慎。

在操作上，西南证券认为，第一条主线，上市公司往往居于被并购者的位置，而做大做强型则大多扮演并购者的角色，由于属行业龙头企业，具有较强的抗风险能力，所以其本身便具有很好的投资价值。这样，之于做大做强型的并购者，并购重组已经内生于上市公司发展战略之中，尽管也存在诸如市场变化与未来整合等方面的风险，但由于其存量资产与业务价值的存在，相关风险远远小于前两种类型。鉴于上述三种类型价值与风险方面的不同情况，对于短期偏好的机会投资者，可关注壳公司重组与企业行业内和行业间的并购，从而在市场下行或低位运行时期获取超额收益;至于长期偏好的价值投资者，建议更多关注做大做强型的央企的资产重组，以迎接并共同分享下一个经济周期的逐渐高涨。

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